LED行业年报预喜：德豪润达前景光明 三安光电信心强大

佛山：昔日灯王焕生机

投资要点：

事项：报告期内，公司实现营业收入154，305.88万元，比去年同期增长27.71%，其中内销销售收入105，224.41万元，比去年同期增长19.51%，出口销售收入折合人民币49，081.47万元，比去年同期增长49.72%；利润总额22，891.85万元，比去年同期增长18.86%；归属于上市公司股东的净利润18，895.91万元，比去年同期增长23.46%。

平安观点：

半年报业绩复合预期业务高弹性凸显14年上半年公司业绩表现良好，受益于LED放量增长，及广大渠道商的规模经济，在营收增长27.73%的情况下，营业成本仅增加24.28%，毛利提升2个点，达13.4%。同时，在政府节能补贴还未计入导致营业外收入大幅缩水的情况下，净利润仍有23.46%的高增长，公司业绩稳健性增强，正如我们之前所强调的，由于LED出厂价要远远高于荧光灯和节能灯，公司转型LED后业绩弹性非常大，而这已经在半年报中有所反应。业绩表现已经摆脱了之前历史遗留案件的负面影响。

照明元年已开启昔日灯王焕生机在全球看来，发展趋势良好，欧美地区家庭照明快速渗透，大陆针对LED的国家层面新节能补贴也呼之欲出。同时，LED上游行业的激烈竞争也导致成本大幅下降，LED照明与节能灯价格差距继续缩小，台湾地区LED大厂今年上半年营收已创历年新高。预计在公用及商业照明诚由于光照时间长，LED省电效益明显，将成为最先爆发的领域，14年也就将成为我国家庭照明启动元年。另外，LED照明行业仍存在局部过度竞争情况，品牌、价格与渠道将成为最终取胜的重要手段，佛照作为传统照明龙头，拥有400多家专卖店，2000多家终端渠道商，以五金店和便利店为主，贴近家庭照明，物美价廉深入人心，而且公司转型LED照明意愿坚定，公司布局深远，将充分受益于LED行业快速发展的历史机遇。

盈利预测我们预计公司14-16年营收为33.7、44.6、57.9亿元，归属于母公司股东的净利润为4.54、5.79、7.12亿元，对应EPS分别为0.46、0.59、0.73元，对应PE为24、19、15倍。我们坚定看好公司未来LED业务发展前景及自身渠道优势，未来有持续超预期可能，维持 强烈推荐 评级。

风险提示：荧光灯行业增速下滑的风险；公司LED灯具业务增长不达预期的风险。

阳光照明：LED照明保持较快增长

中报收入小幅增长，盈利增长较快公司上半年实现营收15.2亿元，同比增长4.1%；实现归母净利润1.3亿元，同比增长35%，EPS0.14元，低于我们的预期，主要源自LED照明替代加速，节能灯下滑程度较大。经营活动现金流量净额3亿元，同比增长5倍。

LED照明收入维持高速增长，毛利率进一步提升上半年公司LED照明业务实现收入6.5亿元，占收入比重达42%，同比增长60%，维持高速增长，同时部分订单延迟到下半年交货。我们估计销量增长约90%，均价约下降15%。销量快速增长受益于LED照明渗透的快速上升，和公司对Lowes、欧司朗等重大客户的开拓，由于东芝等新客户拓展顺利，我们预计下半年仍有望保持较快增长。上半年LED业务毛利率上升2.3个百分点至25%，源自规模效应体现及成本控制得力，同时灯具比重上升。

节能灯业务收入低于预期，下调盈利预测上半年公司一体化电子节能灯和T5业务营收分别下降18%和25%，表现低于我们原来小幅下滑的预期，主要受LED照明替代加速影响，我们预计未来一段时间内影响持续，由此下调公司收入增速假设。不过节能灯业务盈利能力回升，毛利率同比上升4%以上，源自竞争趋缓和政府补贴减少，我们预计下半年公司仍将收到3000万元左右的补贴款，明年补贴取消后毛利率将再上升。

估值：下调目标价，维持 买入 评级我们下调公司2014-16年EPS预测至0.37/0.49/0.63元(原为0.40/0.54/0.69元)，基于瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC假设为12.5%)，下调目标价至13.0元(原为13.3元)。